El ex presidente del Banco Central alertó sobre los desafíos que deberá enfrentar la política económica para los próximos años. El peso de la deuda pública

Por Daniel Sticco
2 de diciembre de 2018


“El programa del Fondo Monetario es de emergencia, que ha evitado que, frente al cierre del financiamiento de los mercados internacionales, a mi juicio bastante autoinfligido; el país acusara una nueva crisis de deuda”

“El programa del Fondo Monetario es de emergencia, que ha evitado que, frente al cierre del financiamiento de los mercados internacionales, a mi juicio bastante autoinfligido; el país acusara una nueva crisis de deuda”

La economía argentina es una de las más impredecibles del planeta. La muestra más reciente es lo sucedido este año donde "nadie" fue capaz de predecir un punto de giro tan violento en las políticas, como más aún en las predicciones macro y micro económicas, esto es desde los grandes números que hacen al estado de las finanzas y generación de riqueza, pasando por la devaluación y la inflación, hasta los pequeños, como los resultados de las empresas y del poder de compra de los salarios.

Pero además, porque en ningún momento dio señales de posibilidades de volver a acudir al auxilio extremo del Fondo Monetario Internacional como prestamista de última instancia en los primeros días de mayo y cerrado a fines de junio; aunque por esa imprevisión provocó una inédita revisión y refuerzo en menos de tres meses.

Con ese cuadro, y mientras se transita por lo que muchos economistas definen como una hiper recesión, con alta inflación y depresión del poder de compra de los salarios, Infobae entrevistó a Martín Redrado, ex presidente del Banco Central y nuevamente director de la Fundación Capital, para hacer un balance de este año, y fundamentalmente, conocer su mirada para el próximo.

Pero antes de empezar, probablemente por efecto de la movida que generó desde la mañana del jueves la previa de la Cumbre del G20 en Buenos Aires, Redrado planteó su preocupación por la próxima recesión que afectará a la economía norteamericana, no en lo inmediato, ni muy grave "pero que habrá que prepararse y ver cómo reaccionamos, pero sobre todo cómo se hará en el mundo para que los grandes fondos de inversión financien obras de infraestructura, porque ni hay fondos públicos; ni tampoco capacidad en los organismos multilaterales para cubrir las necesidades de obras desde los EEUU hasta Sudáfrica y pasando por la Argentina.

– ¿Usted ve que no sólo hay carencias de infraestructura en los países en desarrollo, sino también en los maduros?
– No hay más que ver el estado de las rutas en muchas parte de los EEUU; los trenes son bastante malos.

– Hizo referencia a cómo se logrará que los fondos de inversión financien las obras de infraestructura, como necesita encarar la Argentina, y le pregunto ¿cómo ve que el mundo, a través del FMI, le presta a la Argentina…
– La política apoya a la Argentina; los políticos del mundo respaldan a la Argentina…

– Pero los mercados no, ¿eso implica que no le tienen confianza a la Argentina, pero tampoco confían en lo que deciden los políticos del mundo, de las grandes potencias?
– Creo que van por andariveles separados. Mi visión es que el programa del Fondo Monetario es de emergencia, que ha evitado que, frente al cierre del financiamiento de los mercados internacionales, a mi juicio bastante autoinfligido; el país acusara una nueva crisis de deuda; y también tenemos una crisis de confianza. Esta se recuperará cuando el sector privado del mundo, y también de la Argentina, empiecen a consumir e invertir más. Y lo que más me preguntan acá, como inversores del exterior es ¿cuándo la Argentina va a volver a crecer?, porque este es un plan de emergencia que sirve para tapar agujeros, para pagar deudas, pero no marca una agenda de crecimiento hacia adelante; y de reformas que se necesitan para ser una economía más competitiva; para ampliar la base de tributación; para bajar el gasto público en serio y reducir la carga tributaria.

Y cuando se pregunta hacia adelante empieza a haber dudas sobre la sustentabilidad de la deuda en base a que el país no puede pagar los vencimientos en base a achicarse permanentemente. Nuevamente la relación entre el monto de la deuda y el PBI ingresa en niveles preocupantes de más de 90%, depende de cómo termine el tipo de cambio a fin de año. ¿Por qué? Porque el denominador de esa ecuación, el PBI, es cada vez más chico. Está claro que en general lo que debería suceder es que esa deuda se mantenga constante y la generación de riqueza crezca sostenidamente, y de ese modo cae la relación deuda sobre PBI.

Por supuesto también que el Gobierno pone muchas dudas políticas para 2019; y también económicas. Y aún cuando gane las elecciones la pregunta es, y no es cuestión del FMI, porque muchos me ha consultado los técnicos del Fondo, con los que mantengo una relación profesional de más de 20 años o más, es que no están para generar confianza, esa es misión del Gobierno, sólo, me dicen, vinieron para tender un puente temporario, pero después es un tema del país y de sus autoridades.

La relación entre el monto de la deuda y el PBI ingresa en niveles preocupantes de más de 90%, depende de cómo termine el tipo de cambio a fin de año

– De acuerdo, pero cuando la directora gerente del FMI, Christine Lagarde, dice "la Argentina está haciendo lo correcto y en pocos meses comenzarán a verse los primeros resultados" ¿los mercados tampoco le creen al Fondo?
– Eso no lo está diciendo la línea técnica. Usted lo dice muy bien, hay una línea política, y si bien la señora Lagarde ha sido ministro de Finanzas de Francia, y no es que ignore los temas técnicos por delante, pero está claro que su discurso es político y está alineado también con los accionistas del FMI, donde están todos los países, con el secretario del Tesoro y ministros de Hacienda de cada uno de los Estados miembros.

Por lo tanto, yo soy como usted que lee la letra chica de la carta de intención del Acuerdo con la Argentina y lo que dicen los informes del staff técnico del organismo. Ahí se ve que ponen, por primera vez el tema de la sustentabilidad de la deuda pública; y eso es lo que ven los mercados, no tanto la parte política sino la técnica del convenio con el Fondo.
“Lo que ven los mercados, no es tanto la parte política sino la técnica del convenio con el Fondo”
“Lo que ven los mercados, no es tanto la parte política sino la técnica del convenio con el Fondo”

– ¿Qué balance hace de este año que termina, caracterizado por una volatilidad extrema, con una brecha entre las previsiones iniciales y los resultados finales pocas veces en la historia Argentina, ni siquiera en las crisis de 1989, 2001 o 2009?
– Lo primero que observo son las enseñanzas de política económica: espero que nunca más se atrase el tipo de cambio. Esto lo repito permanentemente y cada vez de modo más contundente. No podemos tomar la droga, o el atajo, porque siempre digo como profesional no hay atajos en políticas económicas, y el camino del atraso cambiario para bajar la inflación con metas que se fijó parte del Gobierno fue sin duda la génesis de la devaluación del segundo cuatrimestre, y cómo se resuelve.

Luego tuvimos, como fenómeno negativo, el efecto de que este equipo de Gobierno estuvo preparado para el "viento a favor", es decir para el ingreso de capitales internacionales. Mi visión es que el principal desafío que tiene cualquier hacedor de política económica públicas, en Kuala Lumpur, Nueva Delhi, Pretoria o en Brasilia, es cómo administra la entrada y salida de capitales en un mundo que es mucho más volátil en los mercados financieros internacionales.

Un fenómeno negativo es que este equipo de Gobierno estuvo preparado para el “viento a favor”, es decir para el ingreso de capitales internacionales

Más aún cuando hoy los capitales financieros se mueven en el mundo, a veces, sin intervención humana, con algoritmos y programas que funcionan automáticamente en respuesta a movimientos de indicadores técnicos de la macroeconomía: la cuenta corriente de la balanza de pagos en divisas; el déficit fiscal; la devaluación de activos, que activan órdenes de compra o de venta de bonos. Eso genera un gran desafío para los hacedores de políticas públicas, porque lo que se advierte es que en general llegan tardes. Y lo que promuevo en estos casos es generar políticas anticíclicas ahorrar en épocas de vacas gordas, para gastar en épocas de vacas flacas, que es lo contrario a lo que se hace en general en los países emergentes de ser procíclicos.

De ahí que estábamos con un equipo preparado para el viento a favor, pero vino una brisa y nos fuimos a boxes. La ida tan repentina al Fondo Monetario Internacional, fue, sin duda, muy improvisada…

– ¿Desesperación?
– Sí, nos cambiaron el campo de juego y no supieron cómo manejarse. Fíjese que los 4 países que tenían lo que llamo el "doble 5", 5% de déficit de cuenta corriente de divisas y 5% de déficit fiscal, o cerca de esos números: la Argentina, Turquía, Indonesia y Sudáfrica, ninguno fue al Fondo Monetario. Recuerdo que en ese momento le dije a un ministro del área económica: "ustedes no pueden confundir fenómenos transitorios con fenómenos permanentes". Si hay algo que veo en los mercados internacionales es que los cierres de financiamiento para los mercados emergentes son ventanas que se abren y se cierran, es decir se cierran 3 meses y se abren 1 mes. Turquía emitió hace un mes en el mercado de eurobonos al 7,5% anual.

Le dije a un ministro del área económica: “ustedes no pueden confundir fenómenos transitorios con fenómenos permanentes”

Por eso veo mucha improvisación, y la ida al Fondo, a mi juicio sin explicación previa, trajo desconfianza al mundo, y sobre todo a los argentinos. Le digo de primera mano que los primeros llamados que recibí de inversores financieros del mundo es para preguntarme "¿qué pasó, que parte de la política no me contaron, o me mintieron, sobre los números de la Argentina? Eran la chica más sexy del barrio, llamado mercados emergentes, y de repente pasaron a terapia intensiva".

Y en la Argentina está claro que ir al Fondo se lo ve como la crisis de 2001, al punto que no pocos me preguntaban en ese momento: "se viene el corralito", pese a que la situación era totalmente distinta, porque los bancos no habían dado préstamos en dólares, es decir no había descalce de moneda entre ingresos en pesos y compromisos en divisas de personas y empresas. Esto lo debió haber comunicado el Gobierno.

Eso revela la crisis de confianza, de la que se intentó salir con un primer programa improvisado con el FMI, pero que no logró responder a los vencimientos que el Gobierno tenía en 2019 y hubo que volver a firmar un segundo acuerdo para sobre cumplir el total de las necesidades financieras, como sino ingresara un dólar por otra vía, y aún así no se ha logrado reconstituir la confianza en los mercados, porque cuando se pierde, o se rompe como un jarrón chino, lleva mucho tiempo tratar de volver a recuperarla.

– ¿Le cabe alguna culpa al sector privado, que tampoco fue capaz de prever un desenlace de ese tipo? Sobre todo porque existe el REM, Relevamiento de Expectativas de Mercados, que hace el Banco Central de la República Argentina, pero parece que ha ido desvirtuando su rol de ser un predictor de las variables macroeconómicas y pasó a convertirse en un reflejo del ciclo económico?
– Qué buena lectura del REM, no lo había visto así. Me invita a la reflexión. Lo que pasa es que, sin caer en una defensa corporativa de la profesión, nadie preveía en abril de este año, o incluso el mismo día que el Presidente anunció el inicio de negociaciones con Fondo, si usted consulta a los 50 economistas que participan del REM, que íbamos a terminar con un programa del Fondo Monetario Internacional. Creo que eso es lo que cambió, y quizás allí, las marchas y contramarchas que hubo en materia de política cambiaria, todos ahí sí, después del primer programa, estaba claro que había una diferencia en ese punto entre el Fondo y la Argentina. Todos los que conocemos al FMI sabíamos que siempre pregona un tipo de cambio absolutamente libre, sin intervención.

Yo tengo una visión totalmente diferente, porque la Argentina tiene una enorme cantidad de distorsiones en los precios relativos. Pero estaba claro que iba a predominar la posición de FMI y tal vez ahí la profesión pudo haber estado corriendo detrás de los acontecimientos. Pero más que de predictor a acompañante del REM mi visión es que el factor Fondo Monetario Internacional fue algo difícil que se le pueda cargar al sector privado, porque lo veo como una decisión intempestiva, improvisada y que si esa era la salida, hubiera que haber buscado otros caminos.

El factor Fondo Monetario Internacional fue algo difícil que se le pueda cargar al sector privado, porque lo veo como una decisión intempestiva, improvisada y que si esa era la salida, hubiera que haber buscado otros caminos

Sobre todo como le señalé en ese momento a un ministro del área económica: "ustedes no tiene ningún vencimiento perentorio, ni a fin de mayo ni a fin de junio". Es más se había anunciado 3 días antes que estaba el 85% del financiamiento cubierto. Y si hay algo de lo que no se duda es que este Gobierno habla con la verdad. Con lo cual no me queda ninguna duda de que tenía las necesidades financieras cubiertas, y por tanto podría haber preparado esto de otra manera. Por eso en defensa de la profesión creo que acudir a un programa stand-by con el FMI estaba fuera del radar de todos.

Por eso coincido con usted que en términos históricos esto ha sido inédito, porque siempre ha sido la consecuencia de una secuencia anunciada. La Argentina había ingresado en una corrida cambiaria; se venía corriendo detrás de los acontecimientos; perdiendo reservas. Pero entonces la discusión era si se dejaba flotar el tipo de cambio hasta que encuentre su nivel y cuál sería su costo.

Quizás hacia adelante, en términos de predictor, la pregunta es ¿qué efectos va a tener el cambio de portafolios de los inversores, que siempre ocurren en la previa a los procesos electorales, cuando no están las cosas claras? Y sobre todo cuando la historia, aún en transiciones predecibles como la 2007, hubo cambio de portafolio , incluso de inversores y empresas locales.
“Acudir a un programa stand-by con el FMI estaba fuera del radar de todos”
“Acudir a un programa stand-by con el FMI estaba fuera del radar de todos”

– El Gobierno trata de cambiar la estrategia para recuperar la confianza con la política de déficit fiscal primario cero del PBI y de expansión monetaria cero, pese a que la inflación se proyecta en un rango de 25% a 30% para 22019. ¿Cómo lo ve en términos de fortalezas y debilidades?
– Está claro que el Banco Central ha optado por sobre actuar para poder recuperar la credibilidad perdida, y para eso buscó un mecanismo muy simple, para que los analistas y el propio mercado pueda verificar día a día el cumplimiento de lo anunciado. Sí hay que decir que tenemos un Banco Central más realista, que se fijó metas en términos de agregados monetarios, que es algo que está dentro del poder de su regulación, y que puede ser monitoreado.

Tenemos un Banco Central más realista, que se fijó metas en términos de agregados monetarios, que es algo que está dentro del poder de su regulación, y que puede ser monitoreado.

Usted sabe que mi visión para reducir la inflación debe responder a una acción coordinada de todos los brazos de la política económica, y que sólo el Banco Central no puede controlar, como quedó en claro para la profesión con las metas de inflación para un país en transición y distorsiones de precios relativos.

Esa sobreactuación nos ha llevado a una hiper recesión. Porque el producto que genera un Banco Central, como una textil hace telas y tiene hilados como insumo, la autoridad monetaria genera pesos. Por lo tanto, lo que debe estimar de cada uno de nosotros ¿cuál es la demanda de pesos? Y es sabido que ha caído, pero la demanda de dinero para transacciones no es igual a cero.

Y como el FMI no le permite intervenir en el mercado cambiario, le ha dejado una variable, la cantidad de dinero y que está seteando todos los días la tasa de interés, a través de las Leliq. En el Banco Central dicen que no es es así, porque hace una licitación diaria y es el mercado el que está ofreciendo sus excedentes de liquidez, pero es un mercado cautivo en el que sólo participan los bancos.

Mi visión es que, sobre todo con el esquema de encaje de depósitos remunerados, se está pagando mucho por absorber esa liquidez, pero sin duda se está en un esquema que es anómalo, y que responde a la demanda de dinero que no es cero, pero tampoco del 30% del PBI. La tasa de interés la veo fuera de toda proporción, la prima para invertir en pesos, sobre una inflación esperada, según el REM, en torno a 30%, es de más del doble. Considero que tiene que ser real positiva, pero no tanto.

– Sobre todo porque el Gobierno paga el costo político de haber dejado que el mercado provocara la devaluación del peso a más de $41 por dólar a fin de septiembre, porque lo dejó atrasar caprichosamente, y luego lo dejó apreciar un 12% con tasas iniciales de más del 70% anual, pese a que la inflación de octubre y noviembre fue cercana al 9 por ciento…
– A mi juicio sería importante que para cortar una crisis cambiaria el tipo de cambio debe dejar de subir. Pero lamentablemente en la Argentina vamos a los bandazos, de un extremo a otro: la cotización del dólar llega a $42 y luego pasa a $34, con este nivel de inflación, sin duda ha sido un error. Quizás, siendo más cauteloso en la suba inicial de las tasas de interés, y más agresivo en la baja, se hubiese evitado esa apreciación.

Justamente, el Gobierno está diciendo, en una respuesta flaca, que "las exportaciones van a ser la salida", pese a que apenas representan 11% del PBI, cuando el resto de la demanda corresponde a la inversión y el consumo que no están presente, es difícil que sean la opción con una nueva apreciación cambiaria más retenciones de emergencia, y eliminación de reintegros, que llevó el tipo de cambio nominal efectivo a 29 pesos.

Creo que el Gobierno debería explicar que la inflación mantiene una cantidad de inercia que no está vinculada a la política monetaria, sobre todo cuando la decisión de emisión cero tiene un rezago en sus efectos en varios meses, no es inmediato. Es como pretender parar un tren lanzado a 150 km por hora que frene en 50 metros. Por eso, y frente a los cambios de precios relativos que restan, creo que se debería ser más agresivo en la política de baja de las tasas de interés; sobre todo porque estamos esperando todos que no se vuelva a caer en el atraso cambiario, sino que acompañe a la tasa de inflación proyectada.

– ¿Ver razonable la baja de la tasa de las Leliq a 60% anual y que para diciembre el Banco Central esté pensando en eliminar ese piso?, o ¿Debería dar la señal de una reducción más acelerada para no volver a atrasar el tipo de cambio y afectar la expectativa de mejora de la competitividad del sector exportador?
– Creo que el Banco Central debería quitar el piso del 60% anual para las Leliq, y ser más agresivo con la baja de la tasa de interés de referencia, por supuesto manteniendo niveles reales positivas, pero teniendo en cuenta que la tasa de las Leliq es la que se le paga a los bancos, y si la liquidez excedente no se coloca en ese instrumento, se destinará a las operaciones de pases, mientras no haya demanda de crédito por parte de las empresas y familias. Por tanto se trata de una tasa un poco cautiva. Me parece que se trató de dar una señal de dureza, sobre todo para estrangular la demanda de pesos.

Mi visión es que como el FMI no le dejó capacidad de intervención en el mercado de cambios, presente y futuro, y cuando cualquier analista leyó en la Carta de Intención del Acuerdo las metas de incremento de las reservas monetarias internacionales netas; las de disminución del stock a futuro, el mercado vio que el Banco Central sólo tiene la tasa de interés, la prima en pesos, para atraer a que los inversores, los ahorristas se queden en pesos, y lograr la formación de activos externos, que era el reflejo del drenaje de divisas.
“La tasa de interés la veo fuera de toda proporción, la prima para invertir en pesos, sobre una inflación esperada, según el REM, en torno a 30%, es de más del doble. Considero que tiene que ser real positiva, pero no tanto”
“La tasa de interés la veo fuera de toda proporción, la prima para invertir en pesos, sobre una inflación esperada, según el REM, en torno a 30%, es de más del doble. Considero que tiene que ser real positiva, pero no tanto”

– ¿Qué cabe esperar a partir de ahora?
– Creo que ahora el Gobierno debe comenzar a privilegiar la recuperación del nivel de actividad. La pregunta que surge es "si se va a una agresiva política de baja de las tasas de interés, en qué momento se dolariza el portafolio de los inversores? Por eso se seguirá en un delicado equilibrio porque la confianza en el peso aún no se ha restablecido.

– Con un nuevo deslizamiento alcista del tipo de cambio, inducido por la baja de las tasas de interés, más los efectos de la reapertura de las paritarias con cláusulas de revisión, los bonos de fin de año, y un nuevo ajuste de jubilaciones y AUH por la actualización de la Movilidad Jubilatoria, ¿cree se podrá sostener la desaceleración de la inflación que se inició en octubre, o va a sufrir un freno?
– No, porque la clave está en que el Banco Central se ha comprometido a la emisión monetaria cero. Lo he criticado, pero el compromiso está. Y si se quiere ganar la confianza esto hay que cumplirlo. Mi visión es que aún bajando las tasas de interés, puede absorber liquidez vía Leliq, o pases, con lo cual puede ser contractivo, y va a ir mostrando señales de que no va a convalidar cualquier aumento de la tasa de inflación. Por tanto, lo que habrá que cuidar que el tipo de cambio no vuelva a tener sobresaltos, porque lo que más a impulsado la suba de los precios es el traslado de la devaluación.

En Fundación Capital vemos que hacia mayo de 2019 volveremos a la tasa de inflación mensual promedio de 2017, que fue de 1,9%. Desde enero hasta mayo observamos que va a estar entre 2% y 2,2%, teniendo cuenta los aumentos esperados en las tarifas de luz y gas en febrero y abril, respectivamente.

– ¿Cómo ve el atraso de los precios relativos, en particular de las tarifas que fue fueron postergadas por la recesión, cree que se van a disponer nuevos ajustes en la previa a las elecciones nacionales, o se postergarán para 2020?
– Mi visión es que el proceso de reacomodamiento de precios relativos va a quedar para la próxima etapa. En esto también, creo que lo que ha pasado con el precio del petróleo en el mercado internacional, con caída de más de 20% en los últimos 50 días, sin duda ha impactado en el precio de los combustibles, pero aún hay un rezago promedio de 40 a 50%, que habrá que ir recuperando gradualmente. Pero en la medida en que haya un sendero que sea creíble y cumplible, se podrá ir reduciendo.

Por suerte, se está viendo en el sector energético, que está generando un optimismo en muchas economías regionales, que contrasta con lo que se observa en el conurbano bonaerense. Esto indica que vamos a un país muy heterogéneo en el que el gran desafío es tener un programa de estabilización de precios integral. Y tendremos en 2019 la oportunidad de sí responderle al mundo como la Argentina vuelve a crecer con un plan que vuelve a atacar los problemas estructurales, como la falta de competitividad del sector privado; excesiva carga tributaria; falta de correspondencia fiscal entre Nación; Provincias y Municipios; y también Brasil nos abre la alternativa para replantear nuestro direccionamiento internacional, que nos permita exportar más, sobre todo a países que son complementarios con el nuestro, como los del sudeste asiático.

He visto en la semana a un Gobierno obsesionado por avanzar a nivel de Mercosur en una negociación con la Unión Europea, y les pregunto a los negociadores comerciales: ¿qué hay para ganar para la Argentina?. Veo más posibilidades con México, y como le dije del sudeste asiático, como Vietnam, Corea, que ofrece complementación productiva, para que la Argentina pueda pasar de vivir con dólares financieros a vivir de dólares comerciales, y tener predictibilidad y no quedar a merced de los movimientos de capitales.

Por eso Brasil no ha tenido la crisis cambiaria y de confianza que tiene la Argentina, a pesar de que tiene un déficit fiscal de 7% del PBI, porque, primero, se financia en moneda local; y dos porque tiene un déficit de cuenta corriente de 1% del PBI, porque ha sido una fábrica de exportar y ganar mercados más allá del Mercosur.

La Argentina no lo ha hecho, por lo tanto ahí veo un desafío muy importante. Lamentablemente este Gobierno no ha aprovechado la muy buena imagen que tiene el Presidente, que recibió el apoyo político. Pero me pregunto: ¿quién cobra de los funcionarios esa buena imagen, a través de ganar mercados, accesos a acuerdos de estricta reciprocidad, sin ideologías. No es China o EEUU, es China y EEUU. Lamentablemente, las cantidades exportadas están estancadas desde de 2005, por lo tanto hay un tema que trasciende este Gobierno.

Hacia adelante, la Argentina va a tener un problema de vencimiento de deuda pública, y la mejor manera de resolverlo es por la vía del crecimiento y aumento de la generación de divisas por la vía de las exportaciones. Eso requiere reformas estructurales que exigirán normas legales que requerirán acuerdos con todas las fuerzas políticas, sobre todo si continúa un gobierno de minorías.

 

Fuente  : https://www.infobae.com/economia/2018/12/02/martin-redrado-el-gobierno-no-debe-volver-a-caer-en-el-error-de-atrasar-el-tipo-de-cambio/